摘要：
硫酸鎳和純鎳之間的價差變化帶動產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生轉(zhuǎn)變，鎳豆酸溶制備硫酸鎳經(jīng)濟性逐步減弱后，電積鎳橫掃出世。企業(yè)開始轉(zhuǎn)產(chǎn)/增產(chǎn)電積鎳，導(dǎo)致在近三年里，精煉鎳平衡經(jīng)歷了從短缺到過剩的格局。截止2024年12月底，我國精煉鎳月度產(chǎn)能達到4.3萬噸，較2023年1月增長114%。
2025年，國內(nèi)仍有部分項目新增投產(chǎn)和擴產(chǎn)的落地預(yù)期，預(yù)計整體產(chǎn)量仍將同比增長12%至37萬噸；國內(nèi)企業(yè)在印尼投產(chǎn)的純鎳預(yù)計同比增長70%至8萬噸左右；海外鎳企供應(yīng)增減不一，總體供應(yīng)預(yù)計同比下降5%至59.6萬噸。
2025年，預(yù)計鎳價將面臨著資源端政策潛在擾動和結(jié)構(gòu)性過剩的壓力，整體或處于區(qū)間震蕩運行中，鎳鐵價格作為尋找鎳價底部支撐尤為關(guān)鍵。短期來看，據(jù)最新的招標價格來看是在950元/鎳點（到廠含稅），折鎳價12萬元-12.5萬元/噸左右，如若進一步下跌，則需參考印尼鎳鐵成本來看，目前最低在920元/鎳點（到港含稅），折鎳價11.7萬元-12.2萬元左右。
但需要注意的是，印尼政策仍然具有不確定性，就目前的稅收和費用政策來看，為實現(xiàn)資源保護和綠色轉(zhuǎn)型，或?qū)⑼苿诱麄€價格中心上移，同時釋放節(jié)奏上也可能出現(xiàn)干預(yù)，造成階段性的緊缺。
風(fēng)險提示：國內(nèi)精煉鎳品牌升貼水、印尼鎳礦升水、海外宏觀政策、印尼鎳礦產(chǎn)業(yè)政策
正文
一、精煉鎳平衡從緊缺到過剩
硫酸鎳和純鎳之間的價差變化帶動產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生轉(zhuǎn)變，鎳豆酸溶制備硫酸鎳經(jīng)濟性逐步減弱后，電積鎳橫掃出世。2023年1月，青山委托格林美代工生產(chǎn)電積鎳，初步設(shè)計產(chǎn)能為月產(chǎn)1500噸，隨后部分企業(yè)也開始轉(zhuǎn)產(chǎn)/增產(chǎn)電積鎳，導(dǎo)致在近三年里，精煉鎳平衡經(jīng)歷了從短缺到過剩的格局。截止2024年12月底，我國精煉鎳月度產(chǎn)能達到4.3萬噸，較2023年1月增長114%。
過剩的壓力體現(xiàn)從國內(nèi)企業(yè)的開工率、進出口結(jié)構(gòu)、需求結(jié)構(gòu)和庫存上體現(xiàn)。
開工率方面，2024年國內(nèi)冶煉廠開工率月度平均僅有77%，而2023年月度平均開工率約90%。
進出口結(jié)構(gòu)方面，在中國品牌注冊交割品的背景下和內(nèi)外比價的下行壓力下，2024年我國成為精煉鎳的凈出口國。2024年1-10月累計進口7.32萬噸，同比下降11%；累計出口9.67萬噸，同比增長308%；實現(xiàn)累計凈出口2.34萬噸。
需求結(jié)構(gòu)方面，如今精煉鎳基本已經(jīng)不再應(yīng)用于不銹鋼和新能源產(chǎn)業(yè)鏈中，2024年以純鎳為原材料生產(chǎn)不銹鋼和硫酸鎳占比分別僅為1.8%和0.1%，因此，盡管合金、電鍍行業(yè)近年來穩(wěn)中小幅增加，但增量相對有限，遠遠無法消化。
庫存方面，2024年國內(nèi)庫存呈現(xiàn)一波三折，但整體處于累庫態(tài)勢。截止12月中旬，上期所庫存約3萬噸，純鎳社會庫存約4萬噸，均處于2021年以來的新高水平。
二、2025年國內(nèi)供應(yīng)總量仍有待進一步釋放，海外供應(yīng)增減不一
隨著產(chǎn)能釋放，中國精煉鎳產(chǎn)量快速增長。2024年我國累計產(chǎn)量達到33萬噸，同比增長36%。2024年，盡管有少部分產(chǎn)能退出，但按照目前企業(yè)公布的設(shè)計產(chǎn)能來看，未來幾年內(nèi)預(yù)計國內(nèi)產(chǎn)能仍有約20%的釋放空間。
2025年仍有部分項目新增投產(chǎn)和擴產(chǎn)的落地預(yù)期，預(yù)計整體產(chǎn)量仍將同比增長12%至37萬噸（+4萬噸），國內(nèi)企業(yè)在印尼投產(chǎn)的純鎳預(yù)計同比增長70%至8萬噸左右。
2024年1-3季度主要7家純鎳企業(yè)，包括諾鎳、嘉能可、淡水河谷、住友金屬、必和必拓、英美資源和Sherritt，累計產(chǎn)量44.3萬噸，同比增長5%。截止三季報，BHP西澳大利亞鎳業(yè)運營將暫停，移交活動將于2024年12月完成，影響今年產(chǎn)量1-2萬噸左右；諾鎳、英美資源上調(diào)產(chǎn)量預(yù)期，共計增加1.1萬噸。預(yù)計今年7家統(tǒng)計鎳企業(yè)產(chǎn)量與去年持平至57.9萬噸左右，同比去年增加2%（+1.33萬噸），其余企業(yè)純鎳項目體量相對較小，2024年1-3季度累計產(chǎn)量3.5萬噸，同比下降24%，全年預(yù)計貢獻4.7萬噸體量。2024年，海外合計預(yù)計總產(chǎn)量在63萬噸左右。
2025年，考慮主要企業(yè)生產(chǎn)情況，純鎳供應(yīng)的減量在于BHP西澳項目停產(chǎn)（-5萬噸，2023年產(chǎn)量），其他企業(yè)項目體量相對較小，從生產(chǎn)的經(jīng)濟性考慮，預(yù)計亦有減產(chǎn)動作（-0.7萬噸）；增量在于諾鎳維修完成復(fù)產(chǎn)（+1.5萬噸）、淡水河谷指導(dǎo)產(chǎn)量同比增加（+0.5萬噸），Sherritt二期（+0.3萬噸）仍有小幅增量預(yù)期。綜合考慮，海外純鎳預(yù)計供應(yīng)同比下降5%至59.6萬噸。
三、磨底行情尋找成本支撐
2024年鎳價寬幅震蕩運行，運行邏輯主要圍繞國內(nèi)外宏觀情緒反復(fù)和印尼鎳礦供應(yīng)問題。而2025年，預(yù)計鎳價將面臨著資源端政策潛在擾動和結(jié)構(gòu)性過剩的壓力，整體或處于區(qū)間震蕩運行中。因此，尋找鎳價底部支撐尤為關(guān)鍵。
從一級鎳冶煉來看，一體化高冰鎳/MHP項目占比約30%，2024年上半年的整體利潤表現(xiàn)較好，而下半年，在價格下行的過程中，成本壓力逐漸顯現(xiàn)；外采高冰鎳、MHP或硫酸鎳項目占比約35%，今年即期利潤基本均為虧損，對鎳價支撐不明顯；鎳礦-鎳板一體化項目占比約30%，因其相對成本最低，實際上成為了底部支撐。而在今年下半年幾段極端行情中，盡管有短期跌破最低的理論成本線，但總體上來看，在探底的行情下，對價格支撐仍較明顯。
短期來看，據(jù)最新的招標價格來看是在950元/鎳點（到廠含稅），考慮鎳鐵-高冰鎳-硫酸鎳-電積鎳合計加工費2.5-3萬元/噸，折算鎳價在12萬元-12.5萬元/噸左右。如過進一步下跌，則需參考印尼鎳鐵成本來看，目前最低在920-930元/鎳點（到港含稅），折算鎳價在11.7萬元-12.3萬元左右。
但需要注意的是，印尼政策仍然具有不確定性，就目前的稅收和費用政策來看，為實現(xiàn)資源保護和綠色轉(zhuǎn)型，或?qū)⑼苿诱麄€價格中心上移，同時釋放節(jié)奏上也可能出現(xiàn)干預(yù)，造成階段性的緊缺。
·印尼政府原預(yù)計將于2025年征收12%的增值稅，較現(xiàn)行增值稅稅率提高1個百分點。但據(jù)美都新聞網(wǎng) 11 月 27 日報道，該措施將被推遲，政府?dāng)M將首先向中產(chǎn)階級人群分配社會援助。印尼國家經(jīng)濟委員會主席盧胡特表示，在最終確定實施之前，必須首先向經(jīng)濟困難的民眾提供刺激。
·據(jù)SMM，在11月的Training to Miners APNI 2024會議上，對于當(dāng)前鎳礦礦商經(jīng)營交易息息相關(guān)的PNBP和RKAB當(dāng)前審批進展等情況進行了最新的闡述。印尼對紅土鎳礦的非稅收國家收入給予了新的釋義調(diào)整的可能方向。當(dāng)前，鎳礦商需要為每一筆成交的印尼內(nèi)貿(mào)紅土鎳礦根據(jù)鎳礦實際出礦山的FOB價格去申報成交數(shù)量及品位等相應(yīng)信息，而后鎳礦繳納10%的資源費用，部分礦山也稱這一步費用為權(quán)益金。為了支持新能源電池材料行業(yè)，未來可能會對低于1.5%品位的鎳礦征收2%的權(quán)益金。
·據(jù)雅加達郵報2024年12月11日消息，印尼礦業(yè)部煤炭和礦產(chǎn)開采局局長表示，在地緣政治“緊張局勢加劇和全球沖突加劇的背景下，進一步限制產(chǎn)量對于保持國家韌性至關(guān)重要。”他沒有透露新限制措施的具體條款，也沒有透露何時實施。同時，他在2025年印尼經(jīng)濟展望會上表示:“將開始對市場上某些鎳產(chǎn)品進行監(jiān)管，以避免供應(yīng)過剩，將產(chǎn)量控制在最佳水平。限制飽和的鎳產(chǎn)品，這樣價格才能上漲?！?/span>
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