中信建投發(fā)布研報稱，2025年全球銅礦增長再度不及預期，造成這一結果的主要原因包括礦產(chǎn)國政策擾動、自然災害沖擊及品位下行掣肘等。除去高干擾率對存量礦山產(chǎn)出形成威脅外，新發(fā)現(xiàn)礦山稀少及資本開支不足，削弱了銅礦長期增長的彈性。銅作為最具性價比的導電金屬，在新能源變革中，扮演著不可或缺的角色。發(fā)達經(jīng)濟體的電網(wǎng)改造擴容，發(fā)展中經(jīng)濟體的工業(yè)增長以及新舊能源轉換推高了全球用銅需求增速。脆弱的供應，穩(wěn)增的需求，構筑的緊平衡正在持續(xù)地推動銅價重心上移。

中信建投主要觀點如下：

深層次、長周期的銅礦增長存在約束，資源稀缺屬性突出

2025年銅礦增量再度不及預期，預期的50~60萬噸僅兌現(xiàn)20~30萬噸，自然災害、品位下行、出口政策等構成了年度供應增量不及預期的直接原因。深層次、長周期的供應約束在于近十五年來發(fā)現(xiàn)的新增銅礦數(shù)量極其有限，礦產(chǎn)開發(fā)商備選的項目偏少;礦產(chǎn)開發(fā)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，海外資金利率高，且部分資源國經(jīng)濟政治格局不穩(wěn)定，礦產(chǎn)商要求的項目預期回報率高，資本性開支不足，限制了長期供應增速的提升。結合待投產(chǎn)項目產(chǎn)量指引，考慮一定的供應干擾，預計2025~2027年全球銅礦增量分別為28萬噸、73萬噸、30萬噸，全球精煉銅產(chǎn)量分別為2719萬噸、2799萬噸、2839萬噸，同比增長1.1%、2.9%、1.4%。

高性價比導電金屬銅，深度參與全球能源變革與工業(yè)發(fā)展，供需缺口擴大

終端電器自動化水平不斷提升，前端電源側綠色能源革新深化，鏈接用電側及發(fā)電側的電網(wǎng)擴網(wǎng)需求與日俱增，全球用銅增速中樞顯著提升，2025~2027年全球精煉銅需求分別為2729萬噸、2806萬噸、2876萬噸，同比增長2.8%、2.8%、2.5%;供需平衡角度，2025-2027年持續(xù)缺口10萬噸、7萬噸、37萬噸，且遠期缺口呈現(xiàn)擴大趨勢。

商品屬性呈現(xiàn)缺口，金融屬性處降息周期，二者共振推升銅價重心

考慮關稅支撐通脹預期及產(chǎn)業(yè)鏈條重構，美聯(lián)儲處于降息周期，弱美元利于資源稀缺的銅得到高溢價;同時，全球銅庫存水平偏低，導致抗供應干擾能力弱，增強銅價向上的價格彈性。由此，預計2025~2027年LME銅價重心逐級上移到9500美元/噸、10000美元/噸，10500美元/噸。

成長型和成熟性銅礦公司各有千秋

鑒于銅資源的稀缺性及銅價重心不斷上移，產(chǎn)業(yè)利潤主要集中在銅礦環(huán)節(jié)，重點關注銅礦公司。標的選擇的思路：銅資源儲備好，產(chǎn)量有增長空間的成長性銅礦公司;產(chǎn)量穩(wěn)定，高分紅的成熟性礦業(yè)公司。

風險分析

1、美國關稅引發(fā)全球經(jīng)濟衰退;2、停產(chǎn)銅礦的超預期回歸;3、消費替代風險。