美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)9月18日宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，降至4.75%至5.00%之間水平。本次降息也標(biāo)志著貨幣政策由緊縮周期向?qū)捤芍芷谵D(zhuǎn)向。美聯(lián)儲(chǔ)本次以高出機(jī)構(gòu)預(yù)期的力度降息，或?yàn)閷?shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，對(duì)沖經(jīng)濟(jì)活動(dòng)“失速”風(fēng)險(xiǎn)。

降息對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響分為衰退/未衰退情形。歷史上看，提前降息未必能避免衰退，資產(chǎn)價(jià)格在降息期間走勢(shì)主要根據(jù)是否衰退有所分化。

1.2、美國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況與展望

美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)美國(guó)2024-2027年GDP增速分別為2.0%、2.0%、2.0%及2.0%；預(yù)計(jì)長(zhǎng)期美國(guó)GDP增速為1.8%。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2024-2027年失業(yè)率分別為4.4%、4.4%、4.3%及4.2%；預(yù)計(jì)長(zhǎng)期美國(guó)失業(yè)率為4.2%。從2024年美國(guó)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出一定韌性，并未爆發(fā)出宏觀風(fēng)險(xiǎn)事件。

關(guān)注美國(guó)大選：從歷史來看，特朗普采取的是“緊財(cái)政+低利率”政策組合。特朗普在任期間，曾多次表達(dá)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息訴求。自2018年8月至2019年6月，特朗普也多次對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策進(jìn)行持續(xù)攻擊，直至2019年8月美聯(lián)儲(chǔ)降息方休。因此，貨幣政策方面，特朗普對(duì)高利率相對(duì)排斥，其更傾向于通過降息手段進(jìn)行經(jīng)濟(jì)刺激。財(cái)政政策預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)向緊縮。一般而言，共和黨相對(duì)民主黨更加支持小政府模式，即減少稅收、削減福利政策和政府開支。實(shí)際上，在特朗普上一任期中，其主導(dǎo)推動(dòng)了《減稅與就業(yè)法案》落地，法案包含了降低企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅，總規(guī)模大概1.5萬億美元。支出方面，特朗普傾向于引入市場(chǎng)機(jī)制減少政府在社保、醫(yī)保、教育方面的開支，本次美國(guó)2024年大選共和黨黨綱也聲明將立即通過削減浪費(fèi)的政府開支和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。目前來看，需要關(guān)注美國(guó)大選之后美國(guó)政策端的變化。

1.3、美聯(lián)儲(chǔ)降息后銅價(jià)運(yùn)行情況

本輪降息周期為預(yù)防式降息概率較大，目前美國(guó)GDP環(huán)比折年率穩(wěn)定在2%以上，失業(yè)率為4.2%，維持在較低水平，通脹呈現(xiàn)回落，美國(guó)8月CPI同比2.5%，為連續(xù)第5個(gè)月走低，創(chuàng)2021年2月以來最低水平。此外，當(dāng)前并未爆發(fā)宏觀風(fēng)險(xiǎn)事件，反應(yīng)出美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)韌性。從歷史看，預(yù)防式降息一般對(duì)應(yīng)著美國(guó)經(jīng)濟(jì)緩慢下滑，在此期間銅為代表的資產(chǎn)價(jià)格呈現(xiàn)出易跌難漲。從市場(chǎng)預(yù)期來看，至2025年底累計(jì)5-6次降息概率較大，因此從時(shí)間表來看，我們認(rèn)為接下來的一年時(shí)間內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在預(yù)防式降息背景下（經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)走弱提前于貨幣政策調(diào)整），終端需求不宜過分樂觀。

02 國(guó)內(nèi)有色產(chǎn)業(yè)運(yùn)行現(xiàn)狀

2.1、2024年以來有色上游端利潤(rùn)維持高位

從行業(yè)利潤(rùn)來看，目前有色上游端依然處于高利潤(rùn)區(qū)間。通過觀察行業(yè)利潤(rùn)去剖析產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)狀。國(guó)內(nèi)官方公布的1-7月份全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額40991.7億元，同比增長(zhǎng)3.6%，其中1-7月份有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)79.3%，下游金屬制品利潤(rùn)僅增長(zhǎng)7.5%。今年有色板塊價(jià)格持續(xù)上行，上游利潤(rùn)得到大幅改善。

2.2、有色板塊大概率通過價(jià)格下跌來修正行業(yè)利潤(rùn)

從官方公布的有色金屬冶煉及壓延加工企業(yè)利潤(rùn)來看，目前上游端利潤(rùn)水平已經(jīng)觸及到高位，從歷史來看利潤(rùn)高點(diǎn)時(shí)間分別為2006年12月、2010年11月-2011年12月、2016年12月-2017年11月、2021年11月，以上時(shí)間段有色價(jià)格均處于歷史高位。如果接下來宏觀在沒有大的改善背景下，我們認(rèn)為上游端利潤(rùn)維持高位不可持續(xù)，大概率會(huì)通過價(jià)格下跌來修正行業(yè)利潤(rùn)

03 總結(jié)

美聯(lián)儲(chǔ)自2020年3月以來的首次降息標(biāo)志著貨幣政策從緊縮周期向?qū)捤芍芷谵D(zhuǎn)向。降息對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響分為衰退/未衰退情形。歷史上看，提前降息未必能避免經(jīng)濟(jì)衰退，資產(chǎn)價(jià)格在降息期間走勢(shì)主要根據(jù)是否衰退有所分化。

美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)美國(guó)2024-2027年GDP增速分別為2.0%、2.0%、2.0%及2.0%；預(yù)計(jì)長(zhǎng)期美國(guó)GDP增速為1.8%。2024年美國(guó)經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)出一定韌性，并未爆發(fā)出宏觀風(fēng)險(xiǎn)事件。目前需要關(guān)注美國(guó)大選之后美國(guó)政策端變化。

本輪降息周期為預(yù)防式降息概率較大，從歷史看預(yù)防式降息一般對(duì)應(yīng)著美國(guó)經(jīng)濟(jì)緩慢下滑，在此期間以銅為代表的資產(chǎn)價(jià)格呈現(xiàn)出易跌難漲特征。從市場(chǎng)預(yù)期來看，至2025年底累計(jì)5-6次降息概率較大。從時(shí)間表來看，我們認(rèn)為接下來的一年時(shí)間內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在預(yù)防式降息背景下（經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)趨弱提前于貨幣政策調(diào)整），終端需求不宜過分樂觀。

從有色行業(yè)利潤(rùn)來看，國(guó)內(nèi)官方公布的1-7月有色金屬中上游冶煉和壓延加工業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)79.3%，下游金屬制品業(yè)同比增7.5%。年初以來上游端利潤(rùn)水平維持高位，從歷史來看利潤(rùn)高點(diǎn)時(shí)間分別為2006年12月、2010年11月-2011年12月、2016年12月-2017年9月、2021年11月，以上時(shí)間段對(duì)應(yīng)的有色價(jià)格均處于高位。接下來，美國(guó)預(yù)防式降息背景下，預(yù)計(jì)宏觀層面沒有大的改善背景，從產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)角度來看，宏觀走弱大概率會(huì)打壓價(jià)格來修正行業(yè)利潤(rùn)。

整體來看，我們認(rèn)為本輪美國(guó)在預(yù)防式降息背景下，有色資產(chǎn)價(jià)格保持謹(jǐn)慎樂觀，同時(shí)2025年有色板塊缺乏較強(qiáng)上行驅(qū)動(dòng)，大概率震蕩偏弱為主。