本期觀點(diǎn)：

降息交易進(jìn)一步發(fā)酵，貴金屬偏強(qiáng)對待

一、主要邏輯

1）本周貴金屬價(jià)格持續(xù)上漲。本周五COMEX黃金收于2548.7美元/盎司，較前周上漲0.43%(10.9美元/盎司）；COMEX白銀收于29.86美元/盎司，較前周上漲3.50%(1.01美元/盎司）。滬金收于572.58元/克，較前周上漲0.97%(5.48元/克）;滬銀收于7493元/千克，較前周上漲3.02%(220元/千克）。周五夜盤滬金+0.5%，滬銀+1.98%。

2）鮑威爾鴿派表態(tài)，降息預(yù)期進(jìn)一步明朗形成利好。鮑威爾在杰克遜霍爾的央行峰會(huì)上發(fā)表了十分鴿派的講話，強(qiáng)調(diào)就業(yè)市場已經(jīng)降溫，貨幣政策即將迎來轉(zhuǎn)向，基本確認(rèn)了9月即將降息的事實(shí)。同時(shí)，鮑威爾并未對降息路徑給出任何定性，也未反駁50bp的降息可能，表明其或希望保留未來政策操作的靈活性。降息預(yù)期的進(jìn)一步落地為貴金屬價(jià)格提供了較強(qiáng)的利好。此外，周內(nèi)公布的美國服務(wù)業(yè)PMI數(shù)據(jù)仍好于市場預(yù)期，顯示出美國經(jīng)濟(jì)仍有韌性，衰退的風(fēng)險(xiǎn)也進(jìn)一步回落；這使得白銀受工業(yè)屬性支撐而強(qiáng)于黃金。

3）高銀價(jià)再度壓制消費(fèi)，內(nèi)盤基差企穩(wěn)進(jìn)口盈虧擴(kuò)大，跨市比值預(yù)計(jì)維持低位。隨著近期白銀價(jià)格的反彈，終端消費(fèi)再次受到了高價(jià)的抑制，下游的采購意愿明顯走弱，其中首飾用銀表現(xiàn)較工業(yè)用銀更弱。而隨著消費(fèi)的疲軟，此前持續(xù)收窄的基差基本企穩(wěn)，進(jìn)口虧損則出現(xiàn)擴(kuò)大。預(yù)計(jì)短期內(nèi)偏強(qiáng)的銀價(jià)仍將對消費(fèi)構(gòu)成抑制，疊加近期美元走弱人民幣升值，跨市比值或持續(xù)維持低位。

4）價(jià)格判斷：隨著鮑威爾對聯(lián)儲(chǔ)降息的確認(rèn)，預(yù)計(jì)降息交易將會(huì)進(jìn)一步發(fā)酵并持續(xù)構(gòu)成利好。考慮到目前市場已經(jīng)對年內(nèi)3次合計(jì)75bp的降息充分定價(jià)，未來博弈的焦點(diǎn)或是聯(lián)儲(chǔ)是否將會(huì)有50bp的降息，需要持續(xù)關(guān)注未來美國就業(yè)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，以判斷政策的走向?？偟膩碚f，在降息交易的進(jìn)一步發(fā)酵下預(yù)計(jì)黃金價(jià)格仍有進(jìn)一步?jīng)_擊歷史新高的可能；而白銀目前價(jià)格仍處于低位，其向上彈性空間將會(huì)更大；但內(nèi)盤金銀價(jià)格受人民幣匯率的影響可能弱于外盤。Comex黃金運(yùn)行區(qū)間【2480,2600】美元/盎司,滬金運(yùn)行區(qū)間【565，595】元/克。Comex白銀運(yùn)行區(qū)間【28，32】美元/盎司，滬銀運(yùn)行區(qū)間【7100，8000】元/千克。

二、重要數(shù)據(jù)

1）美國7月諮商會(huì)領(lǐng)先指標(biāo)月率-0.6%，前值-0.20%，預(yù)測-0.3%

2）歐元區(qū)7月CPI月率0%，前值0.00%，預(yù)測0.00%

3）美國至8月17日當(dāng)周初請失業(yè)金人數(shù)(萬人)23.2，前值22.8，預(yù)測23

4）美國8月標(biāo)普全球制造業(yè)PMI初值48，前值49.6，預(yù)測49.6

5）美國8月標(biāo)普全球服務(wù)業(yè)PMI初值55.2，前值55，預(yù)測54

6）美國7月成屋銷售總數(shù)年化(萬戶)395，前值390，預(yù)測393

7）美國7月新屋銷售總數(shù)年化(萬戶)73.9，前值66.8，預(yù)測62.5

三、交易策略

策略：盲目追高需謹(jǐn)慎，推薦回調(diào)后逢低做多；關(guān)注金銀比修復(fù)機(jī)會(huì)逢高做空金銀比

風(fēng)險(xiǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策不符合預(yù)期，地緣政治出現(xiàn)變化

本期觀點(diǎn)：

宏觀改善現(xiàn)貨去庫持續(xù)，銅價(jià)震蕩偏強(qiáng)

一、主要邏輯：

1）宏觀：本周宏觀偏向積極。國內(nèi)方面，高頻數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)增長重心企穩(wěn)。海外方面，鮑威爾在杰克遜霍爾的央行峰會(huì)上發(fā)表了十分鴿派的講話，強(qiáng)調(diào)就業(yè)市場已經(jīng)降溫，貨幣政策即將迎來轉(zhuǎn)向，基本確認(rèn)了9月即將降息的事實(shí)。同時(shí)，鮑威爾并為對降息路徑給出任何定性，也未反駁50bp的降息可能，表明其或希望保留未來政策操作的靈活性。此外，周內(nèi)公布的美國服務(wù)業(yè)PMI數(shù)據(jù)仍好于市場預(yù)期，顯示出美國經(jīng)濟(jì)仍有韌性，衰退的風(fēng)險(xiǎn)也進(jìn)一步回落。衰退預(yù)期降溫，降息預(yù)期明朗使得宏觀上構(gòu)成了一定的利好。

2）現(xiàn)貨基本面：供應(yīng)兌現(xiàn)邊際下降，旺季消費(fèi)預(yù)期有待觀察。供應(yīng)端，近期冶煉環(huán)節(jié)反饋冷料開始轉(zhuǎn)緊，有降低排產(chǎn)跡象出現(xiàn)，預(yù)計(jì)未來將延續(xù)供應(yīng)下降格局。消費(fèi)端，下游消費(fèi)表現(xiàn)有分化，大型線纜訂單改善明顯，且對未來旺季預(yù)期相對樂觀，但中小型企業(yè)訂單僅在環(huán)比持平附近，預(yù)期也相對保守。隨下游在手訂單陸續(xù)交貨，未來旺季消費(fèi)持續(xù)性仍有待觀察。此外，再生銅桿開工有邊際回暖，但仍是較低水平。

3）價(jià)格展望：衰退預(yù)期延續(xù)緩和，鮑威爾央行年會(huì)發(fā)言表示調(diào)整政策，與市場預(yù)期九月降息符合，短期宏觀中性偏積極?，F(xiàn)貨方面，現(xiàn)實(shí)去庫幅度超過預(yù)期，未來因供應(yīng)下降而繼續(xù)去庫，消費(fèi)端貢獻(xiàn)尚需不強(qiáng)，預(yù)計(jì)現(xiàn)貨維持有弱支撐。短期銅價(jià)延續(xù)有支撐震蕩，核心區(qū)間倫銅【9000，9600】，滬銅【72000，77000】。

市場調(diào)研：

1.供應(yīng)：本周TC小幅反彈，目前部分貿(mào)易商和煉廠對價(jià)格分歧加大，現(xiàn)貨市場因此轉(zhuǎn)冷。

2.需求：華東部分大型電纜廠企業(yè)7-8月訂單開始好轉(zhuǎn)，環(huán)比6月增加15%-25%，同比則和去年同期接近。多數(shù)電纜廠反饋在銅價(jià)跌至7W5附近終端有大量下單，然后跌至7W1后又明顯增加。

3.再生：目前政策仍不明朗，且原料供應(yīng)偏緊，再生銅桿廠開工率維持低位。部分復(fù)工的企業(yè)因原料采購困難可能面臨再次停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

二、重要數(shù)據(jù)：

1）倫銅持倉22.1萬手，環(huán)比-16.60%（-4.4萬手）;滬銅持倉46.7萬手，環(huán)比-2.41%（-1.15萬手）;COMEX非商業(yè)凈多頭持倉20274手，環(huán)比+4477手。

2）TC：銅精礦指數(shù)6.41美元/噸，環(huán)比+0.51美元/噸。

3）全球四地庫存合計(jì)約71.02萬噸，環(huán)比-0.7萬噸，較今年年初45.13萬噸。其中國內(nèi)庫存環(huán)比-2.15萬噸，海外庫存環(huán)比1.45萬噸。

4）洋山銅溢價(jià)53美元/噸，環(huán)比0美元/噸；倉單成交區(qū)間46-60美元/噸；三月比值8.03環(huán)比-0.04 。

5）廢銅：精廢價(jià)差2,169.55 ，環(huán)比-435.30 。

三、交易策略

策略：近期采購可以擇機(jī)進(jìn)場

風(fēng)險(xiǎn)：需警惕若宏觀衰退預(yù)期繼續(xù)發(fā)酵，銅價(jià)或仍有下行

本期觀點(diǎn)：

供需雙弱延續(xù) 低庫存鉛價(jià)有支撐

一、運(yùn)行邏輯

1、市場預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25基點(diǎn)的概率為73%，且美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議基調(diào)偏鴿派，美元表現(xiàn)疲軟，上周鉛市場表現(xiàn)為外強(qiáng)內(nèi)弱，倫鉛周度上漲3.28%至2110美元/噸，國內(nèi)僅震蕩收漲0.09%，周五晚間滬鉛反彈超過1%。

2、上周海內(nèi)外庫存均維持下降，尤其是國內(nèi)經(jīng)歷交割后集中出庫，社會(huì)庫存降至四年來最低水平為1.76萬噸，上期所倉單庫存不足1萬噸，由于消費(fèi)端維持疲軟，八月進(jìn)口鉛沖擊仍在，煉廠廠庫庫存回升至2萬噸之上。

3、供應(yīng)方面仍有減量預(yù)期，一方面河南、內(nèi)蒙原生鉛煉廠將在8月底開啟檢修，另一方面安徽地區(qū)的再生鉛開工也因低利潤因素再度走低。對于需求端，鉛蓄電池經(jīng)銷商去庫緩慢令電池企業(yè)季節(jié)性旺季提產(chǎn)動(dòng)能不強(qiáng)，需求表現(xiàn)弱勢?？傮w上看，當(dāng)前面臨極低庫存、極低倉單背景，供應(yīng)擾動(dòng)對鉛價(jià)低位有一定支撐，近月back維持，考慮供需雙弱現(xiàn)實(shí)，鉛價(jià)修復(fù)反彈空間也相對受到限制，預(yù)計(jì)滬鉛主力合約波動(dòng)區(qū)間【17200,18300】元/噸，倫鉛主要波動(dòng)區(qū)間【1950，2150】美元/噸。

產(chǎn)業(yè)調(diào)研

1、7月未鍛軋的精煉鉛進(jìn)口量1.4萬噸噸，其他未鍛軋鉛進(jìn)口量8933噸，少低預(yù)期，預(yù)計(jì)八月鉛進(jìn)口量更多。

2、消費(fèi)：經(jīng)歷8月交割后出庫，上期所倉單降至1萬噸以下，進(jìn)口鉛仍沖擊現(xiàn)貨，對09合約貼水200-400元/噸，下游采購積極性不高，消費(fèi)端顯疲弱。

二、重要數(shù)據(jù)

1、比值：鉛內(nèi)外比價(jià)重心下降至8.4，現(xiàn)貨除匯比1.18，鉛錠進(jìn)口窗口關(guān)閉，0%關(guān)稅進(jìn)口鉛錠虧損454元/噸，三月比價(jià)8.24，礦進(jìn)口盈利縮窄至476元/噸。

2、現(xiàn)貨：倫鉛contango收窄，0-3現(xiàn)貨貼水收至23.83美元。國內(nèi)SMM1#鉛現(xiàn)貨周度下跌425元至17275元/噸，對09合約平水。

3、價(jià)差：再生鉛較之原生鉛貼水200元/噸，貼水幅度收窄75元。廢電瓶價(jià)格上漲150元至10250元/噸，再生鉛利潤縮窄。

4、庫存：倫鉛庫存下降1.6萬噸至18.09萬噸；國內(nèi)社會(huì)庫存降至1.76萬噸，為近四年最低水平。全球顯性庫存合計(jì)19.85萬噸，去年同期11.59萬噸。

5、TC：加工費(fèi)趨于穩(wěn)定，9月進(jìn)口礦加工費(fèi)上漲15美元至-25美元，國產(chǎn)礦加工費(fèi)報(bào)600元/金屬噸，部分煉廠進(jìn)口粗鉛作為原料補(bǔ)充。

6、精礦進(jìn)口：2024年1-7月鉛精礦+銀精礦進(jìn)口61.73萬金屬噸，累計(jì)同比下降4.3%（約2.7萬金屬噸）。

7、下游SMM調(diào)研周度鉛蓄電池開工率環(huán)比下降0.1%為67.01%。

三、投資策略

投資策略：維持震蕩思路，下游逢低可適當(dāng)補(bǔ)庫，跨期買近拋遠(yuǎn)，內(nèi)外比價(jià)走低有利跨市正套。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：宏觀風(fēng)險(xiǎn)事件對商品整體沖擊。

鋅

本期觀點(diǎn)：

國內(nèi)冶煉聯(lián)合減產(chǎn) 鋅價(jià)強(qiáng)勢走高

一、運(yùn)行邏輯：

1）本周鮑威爾在杰克遜霍爾的央行峰會(huì)上發(fā)表了十分鴿派的講話，強(qiáng)調(diào)就業(yè)市場已經(jīng)降溫，貨幣政策即將迎來轉(zhuǎn)向，基本確認(rèn)了9月即將降息的事實(shí)

2）國內(nèi)方面，國內(nèi)進(jìn)一步釋放流動(dòng)性，疊加專項(xiàng)債等舉措繼續(xù)釋放，國內(nèi)需求在淡季中緩慢修復(fù)

3）品種方面，鑒于現(xiàn)階段鋅礦原料環(huán)境的緊缺性與迫切性，國內(nèi)煉廠聯(lián)合減產(chǎn)：據(jù)安泰科了解，與會(huì)的14家企業(yè)鋅冶煉產(chǎn)能達(dá)417萬噸，約占全國原生鋅冶煉總產(chǎn)能的70%，生產(chǎn)計(jì)劃調(diào)整后，與年初預(yù)期相比，全年預(yù)計(jì)將累計(jì)減少鋅礦需求近百萬噸金屬量

4）無論通過如何測算，100萬噸量級可理解為煉廠對于目前緊迫的原料環(huán)境所做的減產(chǎn)態(tài)度，假設(shè)煉廠Q4減產(chǎn)10萬噸，則令Q4原料庫存水平恢復(fù)至18天對于冬儲(chǔ)來說，恢復(fù)至歷史上冬儲(chǔ)時(shí)期的區(qū)間下沿；假設(shè)Q4減產(chǎn)＞10萬噸，則為冬儲(chǔ)和談判迎來更好的主動(dòng)權(quán)

5）綜合來看，一方面，9月降息的預(yù)期增加，美元走弱支撐風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格走強(qiáng)，另一方面，疊加鋅冶煉的進(jìn)一步壓縮，鋅價(jià)強(qiáng)勢走高，倫鋅突破周度壓力位2900美元，上方壓力位來到3000美元附近，預(yù)計(jì)在宏觀情緒的支撐下，鋅價(jià)短期或有進(jìn)一步上行的可能，滬鋅主力關(guān)注24000-25000元區(qū)間，此外，2410合約持倉較為集中，關(guān)注滬鋅基差走高情況

產(chǎn)業(yè)調(diào)研：

1、本周在協(xié)會(huì)的組織下國內(nèi)主要鋅冶煉廠聚齊內(nèi)蒙就原料環(huán)境進(jìn)行協(xié)商，會(huì)議紀(jì)要顯示鋅冶煉廠將在年初產(chǎn)量計(jì)劃上下調(diào)100萬金屬噸；聲明顯示出國內(nèi)煉廠原料緊張的迫切性以及削減產(chǎn)量的決心。從實(shí)際執(zhí)行度看，年內(nèi)實(shí)際減產(chǎn)即便不達(dá)到會(huì)議紀(jì)要所訴的量級，也會(huì)取得較大成果，用以換取冬儲(chǔ)緩沖墊和明年TC談判主動(dòng)權(quán)。

2、下游消費(fèi)方面，上周鍍鋅板塊消費(fèi)下降較為顯著，其主因在于黑色系價(jià)格暴跌，導(dǎo)致下游觀望情緒濃厚，鍍鋅產(chǎn)品銷售差。

二、重要數(shù)據(jù)：

1）本周主流國產(chǎn)鋅礦TC報(bào)價(jià)跌至1400元附近，進(jìn)口礦報(bào)價(jià)-40美元，部分地區(qū)現(xiàn)貨市場報(bào)價(jià)更是接近1100-1300附近，高富含的鋅礦低至-50/甚至更甚的低價(jià)，值得關(guān)注的是，經(jīng)過Q3的檢修，煉廠原料庫存水平并未出現(xiàn)改善

2）現(xiàn)貨市場，上海市場09合約平水至貼水10，廣東市場對10合約升30-40，下游采購較為謹(jǐn)慎，市場成交一般

3）本周國內(nèi)社會(huì)庫存減少0.35萬噸，至11.97萬噸，中國保稅區(qū)0.6萬噸，較上周減少0.1萬噸，中國地區(qū)庫存減少0.45萬噸，至12.57萬噸，LME鋅庫存周度減少0.45萬噸至25.61萬噸， 全球鋅顯性庫存減少0.9萬噸至38.18萬噸，較去年同期增加15.61噸，較年初增加8.84萬噸

三、交易策略

交易策略：獲利多頭繼續(xù)持有

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求進(jìn)一步弱于預(yù)期

本期觀點(diǎn)：

檢修兌現(xiàn)去庫可期，錫價(jià)或維持偏強(qiáng)

一、運(yùn)行邏輯：

1）品種供應(yīng)方面：印尼八月以來成交仍偏低，尚未聽聞?dòng)写蠓謴?fù)消息，預(yù)計(jì)出口與7月大致持平。國內(nèi)方面，大型冶煉宣布檢修，預(yù)計(jì)下月產(chǎn)量將有明顯下降。

2）需求端：錫價(jià)上行對訂單有所抑制，下游前期進(jìn)行一定補(bǔ)庫，周內(nèi)采購力度延續(xù)放緩。

3）價(jià)格走勢：近期宏觀和基本面邏輯未出現(xiàn)較大扭轉(zhuǎn)，錫價(jià)延續(xù)小幅上行。展望后市，供應(yīng)端印尼出口預(yù)計(jì)仍保持持平，國內(nèi)大型冶煉兌現(xiàn)檢修。消費(fèi)端短期有所放緩，但基于半導(dǎo)體行業(yè)周期或已見底，未來消費(fèi)預(yù)計(jì)仍有望延續(xù)回暖。在大廠檢修和印尼供應(yīng)偏低背景下，消費(fèi)若無環(huán)比大幅塌陷，去庫方向和幅度均可期，價(jià)格短期或延續(xù)偏強(qiáng)表現(xiàn)。結(jié)構(gòu)方面，海外低庫存仍有潛在風(fēng)險(xiǎn)，短期或有利于正套，但平衡角度是內(nèi)強(qiáng)外弱?？缙诜矫妫瑖鴥?nèi)去庫預(yù)期背景下持續(xù)有利正套。

產(chǎn)業(yè)調(diào)研：

1）供應(yīng)：錫礦加工費(fèi)下調(diào)尚未對冶煉排產(chǎn)造成明顯影響，短期預(yù)計(jì)持平。

2）消費(fèi)：周內(nèi)錫價(jià)延續(xù)上漲，訂單情況偏淡，且前期有一定庫存，因此下游采購需求不高。

二、重要數(shù)據(jù)：

1）錫錠/錫礦方面，錫礦加工費(fèi)周內(nèi)持平，SMM 40%錫礦加工費(fèi)均價(jià)約16500元/噸，60%錫礦加工費(fèi)12500元/噸附近。

2）滬錫主力收于267570元/噸，周上漲1.94%。現(xiàn)貨市場升貼水周內(nèi)有所下調(diào)，對滬期錫2409合約套盤云錫升水報(bào)價(jià)約在1000元/噸，普通云字升水均價(jià)650元/噸，小牌升水均價(jià)500元/噸。

3）庫存方面，本周國內(nèi)去庫放緩。截至本周，全球顯性庫存15009噸，較去年年底增978噸。其中境外庫存4500噸；境內(nèi)庫存10509噸，境內(nèi)外庫存比至0.43左右。

三、交易策略

策略：多配暫時(shí)持有或逢高減倉。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：消費(fèi)或國內(nèi)去庫大幅不及預(yù)期，印尼和緬甸供應(yīng)超預(yù)期改善等等。

工業(yè)硅