本期觀點(diǎn)：

宏觀利多出盡，金銀價(jià)格下跌

一、主要邏輯

1）本周貴金屬價(jià)格普遍下跌。本周五COMEX黃金收于2402.8美元/盎司，較前周下跌-0.74%(-17.9美元/盎司）；COMEX白銀收于29.405美元/盎司，較前周下跌-5.64%(-1.76美元/盎司）。滬金收于565.94元/克，較前周下跌-0.66%(-3.74元/克）;滬銀收于7679元/千克，較前周下跌-6.51%(-535元/千克）。

2）宏觀利好出盡，貴金屬價(jià)格下跌。周內(nèi)在降息預(yù)期發(fā)酵以及政治經(jīng)濟(jì)避險(xiǎn)情緒的推動(dòng)下，COMEX金一度創(chuàng)下歷新高。但由于近期美國(guó)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體偏強(qiáng)，地產(chǎn)、工業(yè)產(chǎn)出、零售銷售都超出預(yù)期，其中核心零售銷售同比超預(yù)期增長(zhǎng)；反映出美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有較強(qiáng)的韌性。此外，周內(nèi)公開發(fā)言的聯(lián)儲(chǔ)官員也在為此前過于樂觀的降息預(yù)期降溫，暗示聯(lián)儲(chǔ)尚未準(zhǔn)備好立刻降息。經(jīng)濟(jì)韌性疊加聯(lián)儲(chǔ)官員的中性表態(tài)，使得鴿派預(yù)期持續(xù)發(fā)酵帶來的宏觀利好基本出盡，貴金屬價(jià)格轉(zhuǎn)為下跌。

3）白銀現(xiàn)貨仍偏弱。當(dāng)前白銀現(xiàn)貨供需仍較為寬松，下游消費(fèi)和接貨意愿不強(qiáng)；上期所倉(cāng)單持續(xù)增加，滬銀月差結(jié)構(gòu)維持高位，周內(nèi)跨市比值已經(jīng)如我們所預(yù)見的持續(xù)回落，且未來仍可能偏弱。

4）價(jià)格判斷：考慮到目前市場(chǎng)已經(jīng)基本定價(jià)了9月開始降息，對(duì)年內(nèi)降息次數(shù)也已經(jīng)定價(jià)到3次；短期內(nèi)進(jìn)一步鴿派的空間有限，預(yù)計(jì)接下來美元和美債收益率將會(huì)有一定支撐，貴金屬價(jià)格可能維持震蕩，但是下方空間同樣有限。此外，我們依舊看好金銀價(jià)格的中長(zhǎng)期上漲空間，此次價(jià)格回落或?qū)⑦M(jìn)一步提高多頭入場(chǎng)性價(jià)比。Comex黃金核心價(jià)格區(qū)間【2350,2450】美元/盎司,滬金核心價(jià)格區(qū)間【555，585】元/克。Comex白銀核心價(jià)格區(qū)間【28.7，32】美元/盎司，滬銀核心價(jià)格區(qū)間【7500，8300】元/千克。

二、重要數(shù)據(jù)

1）美國(guó)7月紐約聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)-6.6，前值-6，預(yù)測(cè)-6

2）美國(guó)6月零售銷售月率0%，前值0.3%，預(yù)測(cè)-0.3%

3）美國(guó)7月NAHB房產(chǎn)市場(chǎng)指數(shù)42，前值43，預(yù)測(cè)43

4）美國(guó)6月新屋開工總數(shù)年化(萬(wàn)戶)135.3，前值131.4，預(yù)測(cè)130

5）美國(guó)6月營(yíng)建許可總數(shù)(萬(wàn)戶)144.6，前值139.9，預(yù)測(cè)139.5

6）美國(guó)6月工業(yè)產(chǎn)出月率0.6%，前值0.70%，預(yù)測(cè)0.30%

7）美國(guó)7月費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)13.9，前值1.3，預(yù)測(cè)2.9

8）美國(guó)6月諮商會(huì)領(lǐng)先指標(biāo)月率-0.2%，前值0.4%，預(yù)測(cè)-0.30%

三、交易策略

策略：等待逢低入場(chǎng)機(jī)會(huì)

風(fēng)險(xiǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策不符合預(yù)期，地緣政治出現(xiàn)變化

本期觀點(diǎn)：

宏觀轉(zhuǎn)弱，關(guān)注消費(fèi)回歸情況

一、主要邏輯

1）宏觀：本周宏觀整體偏空。國(guó)內(nèi)方面，二季度GDP低于市場(chǎng)預(yù)期，其中6月社零環(huán)比負(fù)增，消費(fèi)整體偏弱，顯示出國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性動(dòng)力仍不足。海外方面，本周公布的零售、地產(chǎn)數(shù)據(jù)均好于預(yù)期，表明經(jīng)濟(jì)仍有韌性；聯(lián)儲(chǔ)官員發(fā)言也整體偏中性，暗示聯(lián)儲(chǔ)7月降息可能性較低，疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的韌性，使得之前過于樂觀的降息預(yù)期進(jìn)行降溫，也形成一定利空。展望未來，國(guó)內(nèi)需要關(guān)注月底的政治局會(huì)議，判斷未來政策可能的方向；海外要關(guān)注下周即將公布的PMI數(shù)據(jù)，以判斷經(jīng)濟(jì)和政策走向。

2）現(xiàn)貨基本面：環(huán)比改善但仍不及季節(jié)性。供應(yīng)端，銅精礦TC周內(nèi)繼續(xù)有小幅回升，智利地震但尚未聽聞?dòng)绊懙V山。冶煉環(huán)節(jié)排產(chǎn)尚維持，但再生原料轉(zhuǎn)緊令收貨難度增加。消費(fèi)端，銅價(jià)下行后消費(fèi)有所改善，加工材開工如期回升，電網(wǎng)訂單環(huán)比出現(xiàn)增加，但目前仍不及季節(jié)性。此外，再生銅消費(fèi)同樣持續(xù)受政策影響，有利于精銅桿消費(fèi)。綜上，再生轉(zhuǎn)緊背景下，現(xiàn)貨庫(kù)存去庫(kù)幅度仍較為有限，低于往年季節(jié)性，整體現(xiàn)貨支撐能力尚不強(qiáng)。

3）價(jià)格展望：海外前期較為樂觀的降息預(yù)期有所降溫，國(guó)內(nèi)政策預(yù)期不強(qiáng)，整體宏觀驅(qū)動(dòng)偏空?，F(xiàn)貨端支撐能力尚不強(qiáng)，但未來仍有供應(yīng)下降和消費(fèi)回升預(yù)期，建議關(guān)注76000附近產(chǎn)業(yè)補(bǔ)庫(kù)的支撐能力，若宏觀和現(xiàn)貨階段性合力向下，銅價(jià)或有繼續(xù)回調(diào)出現(xiàn)。短期核心區(qū)間倫銅【9100，9900】，滬銅【75000，81000】。

二、本周市場(chǎng)調(diào)研

1）供應(yīng)：某煉廠反映目前原料采購(gòu)難度加大，特別是再生銅偏緊，不調(diào)加工費(fèi)收不到貨。

2）需求：華東某線纜企業(yè)表示進(jìn)入7月訂單有小幅回升，主要是電網(wǎng)訂單增多，但開工率下降明顯，目前開工率不足7成，庫(kù)存較之前有增加，主因價(jià)格回落后稍微增加補(bǔ)庫(kù)。

3）再生：貿(mào)易商目前對(duì)進(jìn)口十分謹(jǐn)慎，預(yù)計(jì)未來兩三個(gè)月再生銅進(jìn)口到貨都會(huì)偏低，數(shù)量上同比往年將有一定的回落。

三、重要數(shù)據(jù)

1）倫銅持倉(cāng)23.5萬(wàn)手，環(huán)比-21.14%（-6.3萬(wàn)手）;滬銅持倉(cāng)51.91萬(wàn)手，環(huán)比-1.02%（-0.53萬(wàn)手）;COMEX非商業(yè)凈多頭持倉(cāng)58900手，環(huán)比+2869手。

2）TC：銅精礦指數(shù)5.75美元/噸，環(huán)比+2.51美元/噸。

3）庫(kù)存：全球四地庫(kù)存合計(jì)約71.96萬(wàn)噸，環(huán)比1.29萬(wàn)噸，較今年年初46.07萬(wàn)噸。其中國(guó)內(nèi)庫(kù)存環(huán)比-0.93萬(wàn)噸，海外庫(kù)存環(huán)比2.22萬(wàn)噸。

4）比值與溢價(jià)：洋山銅溢價(jià)9美元/噸，環(huán)比+6美元/噸；倉(cāng)單成交區(qū)間2-16美元/噸；三月比值8.11環(huán)比-0.02

5）廢銅：精廢價(jià)差551，環(huán)比+153。

四、交易策略

策略：近期采購(gòu)可以擇機(jī)進(jìn)場(chǎng)

風(fēng)險(xiǎn)：宏觀預(yù)期變化，供應(yīng)擾動(dòng)超預(yù)期發(fā)酵

本期觀點(diǎn)：

進(jìn)口鉛沖擊，鉛價(jià)波動(dòng)放緩

一、主要邏輯

1）中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及政策落地不及預(yù)期，有色金屬整體走跌，國(guó)內(nèi)鉛價(jià)維持相對(duì)偏強(qiáng)，滬鉛主力合約最高漲至2萬(wàn)整數(shù)關(guān)口，周度收漲近2%，而倫鉛下跌超過3%。

2）本周倫鉛現(xiàn)貨貼水大幅縮窄，且注銷倉(cāng)單較之上周大幅增加3.3萬(wàn)噸，注銷倉(cāng)單占比達(dá)到25.3%，伴隨本周鉛的內(nèi)外比價(jià)突破9.2一線，鉛錠進(jìn)口盈利快速走闊，預(yù)期后續(xù)進(jìn)口鉛流入加大，需關(guān)注陸續(xù)到貨節(jié)點(diǎn)，或在月底至8月中上旬。

3）當(dāng)前國(guó)內(nèi)供需矛盾相對(duì)突出，一方面是再生鉛因廢電瓶緊缺導(dǎo)致的大幅減產(chǎn)尚未恢復(fù)，另一方面短期處于進(jìn)口鉛尚未到港的空窗期，資金擾動(dòng)也在加大，當(dāng)前滬鉛倉(cāng)單不足4萬(wàn)噸，但持倉(cāng)仍超過7萬(wàn)手，倉(cāng)單和持倉(cāng)量級(jí)不匹配，近月大back維持，謹(jǐn)防8月合約軟逼倉(cāng)的可能。

4）近期宏觀情緒回落對(duì)有色整體施壓，伴隨鉛價(jià)走高，近期部分再生鉛煉廠有復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，此外，進(jìn)口鉛陸續(xù)流入，國(guó)內(nèi)供應(yīng)偏緊后續(xù)有望緩解，這將抑制鉛價(jià)上行空間。短期來看，資金博弈加大，滬鉛絕對(duì)價(jià)格漲幅有限，但近強(qiáng)遠(yuǎn)弱結(jié)構(gòu)或持續(xù)，仍需關(guān)注近月軟逼倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)滬鉛主力合約波動(dòng)區(qū)間【19000,20000】元/噸，倫鉛主要波動(dòng)區(qū)間【2100,2250】美元/噸。

二、產(chǎn)業(yè)調(diào)研

1）供應(yīng)：近期鉛價(jià)高位波動(dòng)，安徽有大型再生煉廠在經(jīng)歷一個(gè)多月減產(chǎn)檢修后計(jì)劃下周恢復(fù)生產(chǎn)。

2）消費(fèi)：本周社會(huì)庫(kù)存下降近1.75萬(wàn)噸，當(dāng)月交割完畢后隨著下游消費(fèi)端出庫(kù)，倉(cāng)庫(kù)貨源流出。

3）進(jìn)口：隨著鉛內(nèi)外比價(jià)突破9.2一線，鉛錠進(jìn)口利潤(rùn)擴(kuò)大，市場(chǎng)上進(jìn)口鉛報(bào)價(jià)增多，據(jù)悉七月下旬至8月中旬到貨量較集中，量級(jí)或超過2萬(wàn)噸，將緩解近月端偏緊。

三、重要數(shù)據(jù)

1）比值：鉛內(nèi)外比價(jià)升至9.2，現(xiàn)貨除匯比1.27，鉛錠進(jìn)口窗口持續(xù)開啟，以0%關(guān)稅計(jì)算鉛錠進(jìn)口盈利1359元/噸，3%關(guān)稅進(jìn)口盈利570元/噸，三月比價(jià)8.6，礦進(jìn)口盈利2591元/噸。

2）現(xiàn)貨：倫鉛contango收窄，0-3現(xiàn)貨貼水收至29.4美元。國(guó)內(nèi)SMM1#鉛現(xiàn)貨周度上漲225元至19659元/噸，隨著鉛價(jià)沖高回落，現(xiàn)貨貼水收窄，市場(chǎng)進(jìn)口鉛報(bào)價(jià)增多。

3）價(jià)差：再生鉛較之原生鉛維持平水。廢電瓶?jī)r(jià)格上漲175元至12075元/噸，廢電瓶原料價(jià)格持續(xù)上漲，再生鉛虧損。

4）庫(kù)存：倫鉛庫(kù)存下降3325噸至20.81萬(wàn)噸；國(guó)內(nèi)當(dāng)月合約交割結(jié)束后下游消費(fèi)出庫(kù)，社會(huì)庫(kù)存降幅明顯，周度下降 1.75萬(wàn)噸至4.84萬(wàn)噸。全球顯性庫(kù)存合計(jì)25.66 萬(wàn)噸，去年同期8.12萬(wàn)噸。

5）TC：7月進(jìn)口礦加工費(fèi)進(jìn)一步下調(diào)10美元至0-20美元，國(guó)產(chǎn)礦加工費(fèi)下降100元報(bào)500-700元/金屬噸，部分煉廠進(jìn)口粗鉛作為原料補(bǔ)充。

6）精礦進(jìn)口：2024年1-5月鉛精礦+銀精礦進(jìn)口43.8萬(wàn)金屬噸，累計(jì)同比下降3.7%（約1.68萬(wàn)噸）。

7）鉛蓄企業(yè)以銷定產(chǎn)，SMM調(diào)研周度鉛蓄電池開工率環(huán)比持平為72.08%。

四、投資策略

策略：不追高，當(dāng)前結(jié)構(gòu)適合多頭移倉(cāng)或買近拋遠(yuǎn)，進(jìn)口鉛增加跨市反套宜止盈。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：國(guó)內(nèi)近月端擠倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)及進(jìn)口鉛對(duì)市場(chǎng)影響加大。

鋅

本期觀點(diǎn)：

內(nèi)外宏觀變數(shù)交織 鋅價(jià)大幅下挫

一、主要邏輯

1）近期美國(guó)總統(tǒng)選舉變數(shù)頻發(fā)，隨著特朗普呼聲推升后，市場(chǎng)對(duì)于其政策的連貫性和理性出現(xiàn)質(zhì)疑，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂情緒逐步升溫

2）國(guó)內(nèi)方面，Q2經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示總體溫和，但扣掉出口數(shù)據(jù)后，顯示內(nèi)需較為疲弱，需求復(fù)蘇的節(jié)奏較為遲緩，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒加劇，周內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大幅下挫

3）品種方面，礦端動(dòng)態(tài)頻發(fā)，火燒云上周招標(biāo)受阻，此外，南非Gamsberg再度出現(xiàn)生產(chǎn)問題問題，鋅礦現(xiàn)貨市場(chǎng)依舊緊張

4）現(xiàn)貨層面，低TC和低鋅價(jià)雙重作用下，冶煉廠虧損進(jìn)一步擴(kuò)大；預(yù)計(jì)7-8月檢修季后，煉廠提產(chǎn)興趣降低

5）進(jìn)入7月，鋅需求進(jìn)一步進(jìn)入淡季，消費(fèi)各個(gè)板塊分化較為嚴(yán)重：其中鍍鋅結(jié)構(gòu)件已經(jīng)處于低位（貼地板），周度變化不顯著；鍍鋅板淡季表現(xiàn)更為明顯，環(huán)比下降較大

6）綜合來看，近期宏觀層面變數(shù)較多，促使市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的規(guī)避情緒加劇，周邊金屬普遍回落；尤其是內(nèi)需進(jìn)一步證偽后，鋅價(jià)出現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì)2800美元已破，短期倫鋅來到近期震蕩區(qū)間的下沿，關(guān)注2760-2780美元的支撐，下一個(gè)支撐位在2700美元附近；滬鋅主力合約在23000-23200元存在較強(qiáng)支撐，中長(zhǎng)期時(shí)間段內(nèi)，鋅價(jià)存在低位可入多頭的品種特性，可考慮情緒穩(wěn)定后入場(chǎng)多頭。

二、產(chǎn)業(yè)調(diào)研

1）周內(nèi)鋅價(jià)大幅下挫，吸引了下游采購(gòu)的熱情；但由于目前正處于淡季，低價(jià)所激發(fā)的補(bǔ)庫(kù)需求較為有限。

2）據(jù)悉，西北某大型鋅礦招標(biāo)體量暫時(shí)未能釋放至現(xiàn)貨市場(chǎng)上，短期對(duì)原料環(huán)境貢獻(xiàn)較為有限。

三、重要數(shù)據(jù)

1）國(guó)內(nèi)煉廠7月進(jìn)入集中檢修，對(duì)精礦需求量下降；但現(xiàn)貨TC依舊繼續(xù)下調(diào)，主流國(guó)產(chǎn)礦報(bào)1800，進(jìn)口tc在0附近

2）現(xiàn)貨市場(chǎng)，現(xiàn)貨市場(chǎng)，上海地區(qū)現(xiàn)貨對(duì)08合約貼水50-貼40，廣東地區(qū)對(duì)09合約貼60-貼40；鋅價(jià)下挫后下游補(bǔ)庫(kù)有所增加

3）本周國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存減少0.68萬(wàn)噸，至17.94萬(wàn)噸，中國(guó)保稅區(qū)1.7萬(wàn)噸，增加0.1萬(wàn)噸，中國(guó)地區(qū)庫(kù)存減少0.58萬(wàn)噸，至19.64萬(wàn)噸；LME鋅庫(kù)存周度減少1.03萬(wàn)噸至24.03萬(wàn)噸；全球鋅顯性庫(kù)存減少0.43萬(wàn)噸至45.33萬(wàn)噸，較去年同期增加23.62萬(wàn)噸，較年初增加14.33萬(wàn)噸。

四、交易策略

策略：觀望

風(fēng)險(xiǎn)提示：需求進(jìn)一步弱于預(yù)期

本期觀點(diǎn)：

利多邏輯仍存，下方支撐有望顯現(xiàn)

一、主要邏輯

1）品種供應(yīng)方面：印尼七月以來成交仍偏低，尚未聽聞?dòng)写蠓謴?fù)消息。國(guó)內(nèi)方面，近期國(guó)內(nèi)冶煉大多數(shù)仍維持正常，國(guó)內(nèi)原料矛盾尚不嚴(yán)峻，預(yù)計(jì)產(chǎn)量維持當(dāng)前水平。若緬甸量級(jí)持續(xù)較低，原料矛盾將有所暴露。

2）需求端：終端向表消傳導(dǎo)仍在兌現(xiàn)，錫價(jià)在回調(diào)后下游采購(gòu)再次出現(xiàn)回暖。

3）價(jià)格走勢(shì)：近期海外LME低庫(kù)存矛盾持續(xù)緩解，疊加宏觀整體轉(zhuǎn)弱，錫價(jià)本周出現(xiàn)明顯調(diào)整。展望后市，供需層面預(yù)期尚未出現(xiàn)明顯變化，在印尼年內(nèi)難以回升至正常水平的基準(zhǔn)假設(shè)下，未來國(guó)內(nèi)消費(fèi)僅需不環(huán)比繼續(xù)惡化，庫(kù)存仍可實(shí)現(xiàn)去庫(kù)。綜上，前期利多邏輯仍存，以此預(yù)計(jì)本輪繼續(xù)調(diào)整的空間將受限，25w附近預(yù)計(jì)有較好支撐，中長(zhǎng)期維持偏多看待。結(jié)構(gòu)方面，海外再次轉(zhuǎn)入contango，未來平衡仍是內(nèi)強(qiáng)外弱，可關(guān)注內(nèi)外反套機(jī)會(huì)?？缙诜矫妫瑖?guó)內(nèi)去庫(kù)預(yù)期背景下利于跨期正套。

二、產(chǎn)業(yè)調(diào)研

1）供應(yīng)：國(guó)內(nèi)大多數(shù)冶煉仍保持正常，短期供應(yīng)預(yù)計(jì)持平。

2）消費(fèi)：近日錫價(jià)有明顯回調(diào)，下游備貨情緒較為積極，采購(gòu)量環(huán)比有明顯提升。

三、重要數(shù)據(jù)

1）錫錠/錫礦方面，錫礦加工費(fèi)周內(nèi)持平，SMM 40%錫礦加工費(fèi)均價(jià)約17000元/噸，60%錫礦加工費(fèi)13000元/噸附近。

2）滬錫主力收于258690元/噸，周下跌5.53%?，F(xiàn)貨市場(chǎng)升貼水周內(nèi)有所上移，對(duì)滬期錫2408合約套盤云錫升水報(bào)價(jià)約在800元/噸，普通云字升水均價(jià)300元/噸，小牌升水均價(jià)150元/噸。

3）庫(kù)存方面，截至本周，全球顯性庫(kù)存19109噸，較去年年底增5078噸。其中境外庫(kù)存4560噸；境內(nèi)庫(kù)存14549噸，境內(nèi)外庫(kù)存比至0.31左右。

四、交易策略

策略：關(guān)注階段性低位多配機(jī)會(huì)。國(guó)內(nèi)跨期正套可參與。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：消費(fèi)或國(guó)內(nèi)去庫(kù)不及預(yù)期，印尼和緬甸供應(yīng)超預(yù)期改善等等。

工業(yè)硅