“再不回調(diào)，大家都可以提前回家過年了”，對(duì)于近期屢創(chuàng)新高的銅價(jià)，華南某大型有色金屬貿(mào)易商銷售負(fù)責(zé)人劉輝向財(cái)聯(lián)社記者感嘆道，“已看不懂當(dāng)前走勢，希望能大幅回調(diào)，給產(chǎn)業(yè)鏈一個(gè)喘息的機(jī)會(huì)?！?/span>

銅價(jià)在近兩個(gè)月拉漲創(chuàng)歷史新高后，迎來了劉輝所期待的回調(diào)，截至發(fā)稿，今日盤中滬銅主連一度跌超4%，昨夜倫銅主連跌幅近4%、紐約銅主連跌幅近6%。

財(cái)聯(lián)社記者多方采訪獲悉，本輪銅價(jià)上漲，主要是在礦端擾動(dòng)下，市場對(duì)未來供給產(chǎn)生預(yù)期差，同時(shí)疊加美聯(lián)儲(chǔ)降息、全球通脹、制造業(yè)回暖等宏觀預(yù)期，而近期高漲的資金情緒也在“烈火烹油”，目前的高銅價(jià)已經(jīng)脫離了基本面。

對(duì)于未來銅價(jià)走勢，在礦端趨緊難改，以及需求端新興經(jīng)濟(jì)體與新能源崛起的背景下，受訪者大多持“短空長多”觀點(diǎn)。

紫金礦業(yè)上杭縣紫金山金銅礦開采現(xiàn)場 財(cái)聯(lián)社記者攝

有色金屬“集體狂歡” 銅價(jià)創(chuàng)歷史新高

近兩個(gè)月以來，有色板塊集體上漲。其中有色之王銅漲勢兇猛，近日滬銅價(jià)格已創(chuàng)歷史新高。

“漲得出乎意料，受資金情緒影響太大，從產(chǎn)業(yè)鏈來看，當(dāng)前大部分品種價(jià)格已脫離了基本面。”對(duì)于近日有色金屬拉漲，某大型有色金屬貿(mào)易商總經(jīng)理張宇向記者感嘆道。

財(cái)聯(lián)社記者以投資者身份從起帆電纜（605222.SH）獲悉，在高銅價(jià)的影響下，終端需求觀望情緒較強(qiáng)，整個(gè)線纜行業(yè)的訂單可能都會(huì)有一定的收縮，現(xiàn)在的價(jià)格已基本脫離了基本面的供需關(guān)系。

對(duì)于近日有色板塊的集體拉漲，有業(yè)內(nèi)資深人士向財(cái)聯(lián)社記者表示，本輪上漲主要受資金驅(qū)動(dòng)，從基本面已很難去解釋；現(xiàn)在部分品種出現(xiàn)了強(qiáng)資金情緒逼倉的短期行為，資金行為導(dǎo)致價(jià)格出現(xiàn)偏離后，仍將會(huì)回歸價(jià)值中樞。

SMM銅高級(jí)分析師耿志瑤向財(cái)聯(lián)社記者表示，近日滬銅上漲，在上周COMEX逼空行情帶動(dòng)下，也受到了中國房地產(chǎn)利好政策的推動(dòng)；同時(shí)，伊朗總統(tǒng)直升機(jī)失事事件引起市場不安情緒，貴金屬拉漲、白銀漲停等直接帶動(dòng)了期銅情緒，因此期銅再?zèng)_高位。

中信建投期貨工業(yè)品首席分析師江露向財(cái)聯(lián)社記者表示，3月中旬后，海外通脹黏性、經(jīng)濟(jì)指標(biāo)降溫、非美經(jīng)濟(jì)體開啟降息，滯脹風(fēng)險(xiǎn)是商品板塊亮眼的底層邏輯，而不同的預(yù)期進(jìn)一步賦予各品種不同漲勢，如供給趨緊預(yù)期前置的銅、需求預(yù)期過度交易的錫、美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期樂觀化的貴金屬等。

需要注意的，在目前銅期貨價(jià)格不斷走強(qiáng)后，國內(nèi)外銅現(xiàn)貨跟進(jìn)速度放緩，貼水不斷擴(kuò)大。據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至5月21日lme(0-3)銅貼水117美元，上海物貿(mào)銅貼水390元/噸，均為歷史高位區(qū)間。

某大型銅材加工廠 財(cái)聯(lián)社記者攝

供給端擾動(dòng)不斷 預(yù)期差下的“礦比銅貴”

去年11月之前，多家機(jī)構(gòu)預(yù)測2024年全球礦銅產(chǎn)量同比增加約80萬噸，但此后供給端突發(fā)各種擾動(dòng)，預(yù)期差下出現(xiàn)了歷史上少見的“礦比銅貴”。

本輪國內(nèi)外銅價(jià)的上漲，均開始于3月中旬。3月13日，中國有色協(xié)會(huì)召集國內(nèi)頭部銅冶煉廠開會(huì)，為應(yīng)對(duì)礦端供給不足導(dǎo)致冶煉費(fèi)持續(xù)走低的困境，各冶煉廠未來或有減產(chǎn)計(jì)劃，但具體減產(chǎn)數(shù)量至今尚未明確。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)，目前銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)（TC）已從2023年9月份的94美元/噸“跌入谷底”，截至5月17日，為-1美元/噸，由于銅精礦的緊缺，出現(xiàn)了歷史上少見“礦比銅貴”的倒掛現(xiàn)象。

事實(shí)上，本輪銅精礦短缺的擾動(dòng)始于去年11月份，彼時(shí)海外礦業(yè)巨頭第一量子旗下的科布雷銅礦因被巴拿馬裁定為運(yùn)營合同違憲而被迫停產(chǎn)，該銅礦年產(chǎn)能近40萬金屬噸；12月份，英美資源宣布將2024年銅產(chǎn)量指引下調(diào)約20萬噸。

進(jìn)入今年，來自礦端的擾動(dòng)并未停歇。3月，全球最大銅供應(yīng)商智利國家銅業(yè)Codelco的拉多米羅·托米奇銅礦因礦難事故暫停了大部分采礦活動(dòng)，至今仍未復(fù)產(chǎn)。4月，非洲第二大銅產(chǎn)國贊比亞因干旱，水電短缺導(dǎo)致礦山供電不足。

需要指出的是，銅產(chǎn)業(yè)鏈中，礦端歷來是話語權(quán)最大、利潤最豐厚的環(huán)節(jié)。因此礦端的一舉一動(dòng)，牽動(dòng)著整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的神經(jīng)。

洛陽鉬業(yè)（603993.SH）副董事長李朝春曾在3月底的公司年度業(yè)績說明會(huì)上表示，近期銅供應(yīng)端的擾動(dòng)實(shí)際上遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出大家預(yù)期，從去年四季度至今年一季度全球各大礦企銅產(chǎn)量的指引來看，除了洛陽鉬業(yè)和紫金礦業(yè)貢獻(xiàn)了主要增量外，全球其他礦企所帶來的銅減產(chǎn)大致在80萬-90萬噸左右。

據(jù)世界金屬統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年全球礦銅產(chǎn)量約2200萬噸，上述減產(chǎn)占比約4%。

需要注意的是，銅精礦需求方面，國內(nèi)冶煉廠近兩年粗煉產(chǎn)能快速增加，導(dǎo)致冶煉廠對(duì)銅精礦的需求快速擴(kuò)張。

據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，2023年國內(nèi)粗煉產(chǎn)能新增73萬噸至1038萬噸，2024年預(yù)計(jì)新增91萬噸，這兩年的年化增速高達(dá)8%，從投放時(shí)間來看，主要集中在2023年四季度和2024年一季度。

李朝春表示，今年以來銅冶煉廠加工費(fèi)降到歷史最低，實(shí)際上表明市場上一礦難求。 同時(shí)，也跟冶煉產(chǎn)能快速增加和上游礦端供給不匹配有關(guān)，但冶煉端也是因?yàn)榭吹搅讼掠涡枨蟊容^好才會(huì)加碼產(chǎn)能。

需求動(dòng)能轉(zhuǎn)換 新興經(jīng)濟(jì)體與新能源崛起

站在更高維度去看，需求動(dòng)能的轉(zhuǎn)換是本輪銅價(jià)驅(qū)動(dòng)的重要因素之一，即新興經(jīng)濟(jì)體工業(yè)化與全球新能源需求的崛起，將為全球銅需求帶來較大增量。

5月20日，民生證券研究院副院長、有色金屬首席分析師邱祖學(xué)做客財(cái)聯(lián)社直播間表示，目前不能用舊框架研究金屬銅的投資。在供給曲線陡峭化背景下，銅對(duì)房地產(chǎn)為代表的總量經(jīng)濟(jì)不再敏感，邊際需求讓位于新能源汽車、風(fēng)電、光伏等新興領(lǐng)域；此外，以東南亞、墨西哥為代表的新興經(jīng)濟(jì)體的崛起和供應(yīng)鏈重構(gòu)對(duì)銅的需求產(chǎn)生明顯拉動(dòng)效應(yīng)。現(xiàn)在已經(jīng)很難憑實(shí)體經(jīng)濟(jì)體感冷熱來簡單判斷金屬漲跌邏輯。

上述邱祖學(xué)的觀點(diǎn)，在紫金礦業(yè)（601899.SH）處得到印證。公司董事長陳景河上周五在股東大會(huì)上表示，國際市場對(duì)未來銅價(jià)高度看好，從大背景來看，國內(nèi)傳統(tǒng)的工業(yè)化進(jìn)程已步入尾聲，但東南亞等新市場正方興未艾，未來對(duì)銅需求較大；此外，在全球控碳背景下，對(duì)電氣化、智能化、新能源設(shè)備的需求旺盛，也將拉動(dòng)對(duì)銅的需求。

新能源領(lǐng)域?qū)︺~需求的增量，已基本上抵消了國內(nèi)傳統(tǒng)房地產(chǎn)下滑所帶來的負(fù)面影響。近日，中泰證券研究所有色金屬首席分析師謝鴻鶴曾表示，2023年全球新能源制造對(duì)銅鋁的消費(fèi)量已經(jīng)占到總消費(fèi)量的10%，而國內(nèi)房地產(chǎn)竣工端對(duì)銅鋁（指狹義的直接使用部分）的消費(fèi)也在2023年被“壓縮”到了10%附近。

數(shù)據(jù)來源：中泰證券研究院

有色大周期啟動(dòng)存分歧 銅價(jià)或?qū)ⅰ岸炭臻L多”？

從供需邏輯來看，銅價(jià)存在上行的理論支撐，但多位身處產(chǎn)業(yè)鏈中下游人士在與財(cái)聯(lián)社記者交流時(shí)表示，“資金情緒太強(qiáng)”，“庫存還是那么高，已經(jīng)看不懂價(jià)格?！?/span>

對(duì)于國內(nèi)高銅價(jià)與高庫存并存的情況，有機(jī)構(gòu)分析師向財(cái)聯(lián)社記者解釋，銅作為美元計(jì)價(jià)商品，定價(jià)來自于全球庫存洼地，而不來自于國內(nèi)的庫存高地。目前海外庫存較低，一旦海外開始補(bǔ)庫存的話，全球整體上就會(huì)出現(xiàn)短缺。

據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至5月20日，國內(nèi)銅社會(huì)庫存為40.28萬噸，為近4年高點(diǎn)；國外兩大交易所銅庫存均處在歷史較低水平，紐約COMEX約2萬短噸，倫敦LME約11萬噸。

對(duì)于未來銅價(jià)走勢，業(yè)內(nèi)人士基本持“短空長多”觀點(diǎn)。

張宇告訴記者，銅價(jià)不可能一直拉漲，他認(rèn)為一旦出現(xiàn)利空信號(hào)，資金就會(huì)將其放大，導(dǎo)致銅價(jià)深度回調(diào)。

對(duì)于近期狂飆的銅價(jià)，“大宗商品旗手”高盛也表示了擔(dān)憂。高盛在5月19日的研報(bào)中提到，雖然對(duì)未來銅價(jià)整體上仍持樂觀態(tài)度，但近期高銅價(jià)已經(jīng)對(duì)中國產(chǎn)業(yè)鏈的訂單需求形成較大壓制。當(dāng)下的情景可能類似于2021年第二季度，銅價(jià)在前期暴漲后因終端需求的負(fù)反饋導(dǎo)致其從峰值下降了約9%，之后銅價(jià)才走上了一條更加溫和可持續(xù)的上漲之路。

紫金礦業(yè)高管在近日舉辦的業(yè)績說明會(huì)上表示，近期黃金和銅的上漲讓市場覺得意外，公司對(duì)下半年銅價(jià)不好判斷，但在供給端釋放不及預(yù)期的背景下，銅作為全球化大宗商品，在海外制造業(yè)復(fù)蘇以及電網(wǎng)投資周期的拉動(dòng)下，對(duì)未來2-3年的價(jià)格依舊看好。

耿志瑤告訴記者，礦端緊張預(yù)期不減，隨著遠(yuǎn)期新能源以及AI算力等對(duì)銅需求提升，預(yù)計(jì)2026年全球電解銅缺口將被放大，供應(yīng)端趨緊的情況仍能延續(xù)，銅價(jià)有望長期看漲。

李朝春表示，因全球大型銅礦服務(wù)年限較長，受到品位下降、開采難度增加等方面的挑戰(zhàn)，將導(dǎo)致全球銅礦端供給增長不及預(yù)期，供需平衡表也會(huì)發(fā)生較大的變化。

據(jù)中泰證券近日測算，2025年全球銅一改此前三年的過剩情況，或?qū)⒊霈F(xiàn)15萬噸的供需缺口。

數(shù)據(jù)來源：中泰證券研究所

值得一提的是，對(duì)于本輪以銅為代表的有色金屬上漲，是否為其大周期的啟動(dòng)，業(yè)內(nèi)人士有分歧。

江露告訴記者，當(dāng)前有色交易邏輯更多體現(xiàn)的是對(duì)宏觀的樂觀預(yù)期，現(xiàn)實(shí)需求、基本面隱含的降溫危機(jī)并未在交易中得到充分體現(xiàn)。因此，從大周期上看，當(dāng)前有色金屬的走勢不屬于嚴(yán)格意義上的上行周期。

但也有分析人士持不同觀點(diǎn)，有機(jī)構(gòu)首席向記者表示，從更長時(shí)間維度來看，供給端受全球礦山資本開支不足、品位下降等因素影響，以及需求端在新興經(jīng)濟(jì)體與新能源崛起的背景下，本輪以銅為代表的有色金屬價(jià)格的上漲可視為其大周期的啟動(dòng)。

（文中劉輝、張宇均為化名）