報(bào)告要點(diǎn)

根據(jù)我們的測(cè)算，當(dāng)前油價(jià)跌幅或隱含市場(chǎng)對(duì)于出行需求預(yù)期環(huán)比下滑約超6%，至2021年歐美處于較嚴(yán)格疫情管控階段的水平，我們認(rèn)為市場(chǎng)這一預(yù)期或過(guò)于悲觀。在強(qiáng)烈衰退預(yù)期的影響下，7月5日brent原油價(jià)格從113.8美元暴跌至103.8美元，跌幅達(dá)到9.7%（截止7月6日北京時(shí)間0點(diǎn)）?？紤]到7月5日當(dāng)天沙特上調(diào)8月份原油官方售價(jià)2.8-3.5美元/桶，顯示主要產(chǎn)油國(guó)對(duì)暑期需求旺季原油實(shí)物供求偏緊的信心，此后油價(jià)則出現(xiàn)暴跌，我們認(rèn)為當(dāng)前原油市場(chǎng)進(jìn)入基本面依舊處于季節(jié)性旺季和預(yù)期嚴(yán)重衰退的博弈當(dāng)中。

當(dāng)前油價(jià)跌幅隱藏多大幅度的衰退預(yù)期？考慮到美國(guó)原油總庫(kù)存同油價(jià)的高度相關(guān)性，按照當(dāng)前的油價(jià)跌幅，我們認(rèn)為在市場(chǎng)對(duì)海外經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期下，市場(chǎng)認(rèn)為3季度出行需求旺季或出現(xiàn)超20萬(wàn)桶/日的庫(kù)存累庫(kù)，而今年年初以來(lái)的原油庫(kù)存去化約56萬(wàn)桶/日。

當(dāng)前對(duì)衰退的預(yù)期或過(guò)于悲觀：考慮到出行需求占原油消費(fèi)結(jié)構(gòu)的65%左右，根據(jù)我們的測(cè)算，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)衰退預(yù)期的定價(jià)，隱含對(duì)于接下來(lái)出行旺季期間出行需求的預(yù)期較5月下降或超6%。這一體量的出行需求下滑，根據(jù)我們的出行指數(shù)監(jiān)測(cè)，將降至2021年的同期疫情管控較為嚴(yán)格時(shí)期的需求水平，我們認(rèn)為市場(chǎng)當(dāng)前對(duì)于衰退預(yù)期帶來(lái)的原油需求下滑或過(guò)于悲觀。

當(dāng)前各主要經(jīng)濟(jì)體出行指數(shù)趨勢(shì)穩(wěn)定：最新一周美國(guó)出行強(qiáng)度確實(shí)出現(xiàn)小幅回落，但歐洲重點(diǎn)國(guó)家以及東南亞各主要國(guó)家出行強(qiáng)度持續(xù)維持較為強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)趨勢(shì)，僅考慮周度數(shù)據(jù)的話，美國(guó)和其他國(guó)家出行需求出現(xiàn)一定程度的分化。我們認(rèn)為，從全球總體來(lái)看，海外大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體出行強(qiáng)度持續(xù)維持高位推動(dòng)油品消費(fèi)維持旺盛，伴隨油品終端消費(fèi)進(jìn)入旺季，各類(lèi)油品供需持續(xù)維持緊平衡狀態(tài)大趨勢(shì)未變。

投資建議

行業(yè)策略：由于海外出行活躍度持續(xù)維持高位，當(dāng)前原油基本面穩(wěn)定，市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期或過(guò)于悲觀，我們維持石油化工行業(yè)“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

相關(guān)標(biāo)的：我們建議關(guān)注油品上漲受益上下游標(biāo)的（1）原油價(jià)格上漲受益的上游資產(chǎn)標(biāo)的：中海油，中國(guó)石油；（2）各類(lèi)油品價(jià)格上漲受益的中下游煉化標(biāo)的：恒力石化，榮盛石化，恒逸石化。

報(bào)告正文

在強(qiáng)烈衰退預(yù)期的影響下，7月5日brent原油價(jià)格從113.8美元/桶暴跌至103.8美元/桶，跌幅達(dá)到9.7%（截止7月6日北京時(shí)間0點(diǎn)）。考慮到7月5日當(dāng)天沙特上調(diào)8月份原油官方售價(jià)2.8-3.5美元/桶，顯示主要產(chǎn)油國(guó)對(duì)暑期需求旺季原油實(shí)物供求偏緊的信心，此后油價(jià)則出現(xiàn)暴跌，我們認(rèn)為當(dāng)前原油市場(chǎng)進(jìn)入基本面依舊處于季節(jié)性旺季和預(yù)期嚴(yán)重衰退的博弈當(dāng)中。

當(dāng)前油價(jià)跌幅隱藏多大幅度的衰退預(yù)期？

考慮到美國(guó)原油總庫(kù)存同油價(jià)的高度相關(guān)性，按照當(dāng)前的油價(jià)跌幅，我們認(rèn)為在市場(chǎng)對(duì)海外經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期下，市場(chǎng)認(rèn)為3季度出行需求旺季或出現(xiàn)超20萬(wàn)桶/日（從年初去庫(kù)節(jié)奏和油價(jià)漲幅進(jìn)行進(jìn)行類(lèi)比測(cè)算，油價(jià)下降10美元/桶或增加1900-2000萬(wàn)桶原油庫(kù)存）的庫(kù)存累庫(kù)，而今年年初以來(lái)的原油庫(kù)存去化約56萬(wàn)桶/日。

當(dāng)前對(duì)衰退的預(yù)期或過(guò)于悲觀

考慮到出行需求占原油消費(fèi)結(jié)構(gòu)的65%左右，根據(jù)我們的測(cè)算，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)衰退預(yù)期的定價(jià)，隱含對(duì)于接下來(lái)出行旺季期間出行需求的預(yù)期較5月下降或超6%。

這一體量的出行需求下滑，根據(jù)我們的出行指數(shù)監(jiān)測(cè)，將降至2021年的同期疫情管控較為嚴(yán)格時(shí)期的需求水平，我們認(rèn)為市場(chǎng)當(dāng)前對(duì)于衰退預(yù)期帶來(lái)的原油需求下滑或過(guò)于悲觀。

我們通過(guò)對(duì)歐美以及東南亞重點(diǎn)國(guó)家出行強(qiáng)度數(shù)據(jù)的最新高頻追蹤發(fā)現(xiàn)：最新一周美國(guó)出行強(qiáng)度確實(shí)出現(xiàn)小幅回落，但歐洲重點(diǎn)國(guó)家以及東南亞各主要國(guó)家出行強(qiáng)度持續(xù)維持較為強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)趨勢(shì)，僅考慮周度數(shù)據(jù)的話，美國(guó)和其他國(guó)家出行需求出現(xiàn)一定程度的分化。我們認(rèn)為，從全球總體來(lái)看，海外大多數(shù)經(jīng)濟(jì)體出行強(qiáng)度持續(xù)維持高位推動(dòng)油品消費(fèi)維持旺盛，伴隨油品終端消費(fèi)進(jìn)入旺季，各類(lèi)油品供需持續(xù)維持緊平衡狀態(tài)大趨勢(shì)未變。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、 地緣政治擾亂全球原油市場(chǎng)：俄烏局勢(shì)變化、伊核協(xié)議推進(jìn)以及委內(nèi)瑞拉制裁解除等地緣政治事件或造成供應(yīng)端的不確定性，擾亂全球原油市場(chǎng)；

2、 疫情爆發(fā)擾亂需求：當(dāng)前奧密克戎對(duì)全球原油需求端影響已逐步減弱，但新型變種的出現(xiàn)存在對(duì)全球原油需求產(chǎn)生負(fù)面影響可能性；

3、 美國(guó)持續(xù)釋放戰(zhàn)略庫(kù)存增加邊際供應(yīng)：當(dāng)前美國(guó)宣布釋放100萬(wàn)桶/天戰(zhàn)略原油庫(kù)存，供應(yīng)端或帶來(lái)增量，后續(xù)如果美國(guó)持續(xù)增加戰(zhàn)略庫(kù)存釋放量，或?qū)θ蛟凸┬杵胶庥兴纳啤?/span>

4、 美聯(lián)儲(chǔ)加息或抑制終端需求：美聯(lián)儲(chǔ)加息或帶動(dòng)美元指數(shù)走強(qiáng)，而美元指數(shù)與原油價(jià)格通常為負(fù)相關(guān)走勢(shì)，假使美聯(lián)儲(chǔ)加息或?qū)υ蛢r(jià)格產(chǎn)生擾動(dòng)。

5、 原油價(jià)格持續(xù)維持高位刺激油氣公司修改勘探開(kāi)發(fā)資本開(kāi)支計(jì)劃：全球原油供應(yīng)短缺擔(dān)憂疊加俄烏沖突推動(dòng)原油價(jià)格快速上漲，如果原油價(jià)格持續(xù)維持高位，油氣公司存在修改當(dāng)前資本開(kāi)支計(jì)劃可能性；

6、 衛(wèi)星定位和油輪跟蹤數(shù)據(jù)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：衛(wèi)星數(shù)據(jù)誤差包括與衛(wèi)星定位直接有關(guān)的定位誤差，以及與衛(wèi)星信號(hào)傳播和接收有關(guān)的系統(tǒng)誤差。

7、 其他第三方數(shù)據(jù)來(lái)源出現(xiàn)誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：由于第三方數(shù)據(jù)來(lái)源涉及聯(lián)合國(guó)，各類(lèi)商業(yè)機(jī)構(gòu)，各國(guó)政府組織等，數(shù)據(jù)準(zhǔn)確程度不一，從而有可能出現(xiàn)誤差。

8、 模型擬合誤差對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響：由于數(shù)據(jù)體量較大，且數(shù)據(jù)并非完美，而模型也無(wú)法做到完美捕捉數(shù)據(jù)本身，從而導(dǎo)致誤差。