一、 價(jià)格低潮時(shí)期 礦企鎳業(yè)務(wù)并購(gòu)頻繁

金屬礦產(chǎn)領(lǐng)域向來(lái)是跨國(guó)企業(yè)并購(gòu)的熱門(mén)領(lǐng)域，鎳被多國(guó)列為關(guān)鍵礦產(chǎn)，其價(jià)格受到基本面、宏觀經(jīng)濟(jì)、資本操作等多重因素影響，價(jià)格波動(dòng)較為顯著，對(duì)公司業(yè)務(wù)表現(xiàn)和下游公司的原料成本控制帶來(lái)挑戰(zhàn)。從歷史價(jià)格來(lái)看，全跨國(guó)礦企出售鎳業(yè)務(wù)主要發(fā)生在價(jià)格低潮時(shí)期，以減輕對(duì)自身的運(yùn)營(yíng)壓力。出售方主要是運(yùn)營(yíng)多種金屬礦產(chǎn)品種的大型跨國(guó)企業(yè)，而在不銹鋼、能源轉(zhuǎn)型、安全保障等領(lǐng)域支撐下，鎳資產(chǎn)的長(zhǎng)期價(jià)值也得到認(rèn)可，包括Yildrim、Global Special Opportunities等在內(nèi)的跨領(lǐng)域公司近年來(lái)也積極將鎳生產(chǎn)企業(yè)納入投資版圖。

圖 1 LME3M鎳收盤(pán)價(jià)

表 1 主要鎳項(xiàng)目出售事件

來(lái)源：公開(kāi)資料，安泰科整理

二、 海外鎳產(chǎn)量集中度高，去產(chǎn)能仍在持續(xù)

據(jù)安泰科統(tǒng)計(jì)，2025年一季度全球水淬鎳產(chǎn)量約4.6萬(wàn)噸，同比減少0.8%，環(huán)比增長(zhǎng)1.4%，產(chǎn)量前三名占比60%。2023-2024年水淬鎳產(chǎn)能出清，海外高成本項(xiàng)目紛紛走向減停產(chǎn)，停產(chǎn)項(xiàng)目分布在歐洲、美洲、大洋洲等地區(qū)，目前在產(chǎn)水淬鎳項(xiàng)目過(guò)半分布在中南美地區(qū)，成本的相對(duì)優(yōu)勢(shì)和鋼廠的穩(wěn)定合作關(guān)系支撐包括淡水河谷Onca Puma、英美資源Barro Alto和Codemin項(xiàng)目產(chǎn)量保持穩(wěn)定。但是目前在產(chǎn)的項(xiàng)目成本仍然承壓，且鎳礦品位呈下滑趨勢(shì)，多個(gè)項(xiàng)目的母公司考慮出售該板塊業(yè)務(wù)，英美資源的鎳業(yè)務(wù)出售預(yù)計(jì)于2025年第三季度完成；South 32正在向全球工業(yè)集團(tuán) CoreX Holding BV 旗下子公司出售其位于哥倫比亞北部的 Cerro Matoso 鎳鐵業(yè)務(wù)。

據(jù)安泰科統(tǒng)計(jì)，2025年一季度除中國(guó)外全球精煉鎳產(chǎn)量15.4萬(wàn)噸，同比下降9.3%，環(huán)比下降21.5%，產(chǎn)量前三占比70%。BHP的西部鎳業(yè)項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入維護(hù)狀態(tài)，一季度精煉鎳（鎳豆）產(chǎn)量為0；Sibanye-Stillwater于2022年2月從Eramet收購(gòu)的法國(guó)Sandouville精煉鎳工廠處在產(chǎn)品轉(zhuǎn)型的過(guò)渡期，一季度生產(chǎn)精煉鎳615噸，鎳金屬全維持成本為24623美元/噸，減停產(chǎn)工作預(yù)計(jì)將于2025年上半年完成，工廠將逐漸進(jìn)入維護(hù)保養(yǎng)階段，關(guān)于將Sandouville工廠改造為生產(chǎn)前驅(qū)體正極活性材料的預(yù)可行性研究（GalliCam項(xiàng)目）預(yù)計(jì)將于2025年第四季度完成。住友商事與韓國(guó)KOMIR的Ambatovy項(xiàng)目因2023年12月底的公共設(shè)施問(wèn)題和2024年9月發(fā)生的礦漿管道損壞，2024財(cái)年產(chǎn)量同比下降，2025年2月，公司已對(duì)礦漿管道進(jìn)行詳細(xì)檢查，努力建立穩(wěn)定生產(chǎn)所需的適當(dāng)操作條件。Nornickel本季度鎳產(chǎn)量環(huán)比下跌的主要原因?yàn)镹adezhda冶金廠和銅廠的熔爐以及Talnakh選礦廠的研磨機(jī)計(jì)劃內(nèi)的短期檢修。

三、印尼濕法產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，成本代表性持續(xù)強(qiáng)化

USGS數(shù)據(jù)表明，2024年印尼的鎳儲(chǔ)量為5500萬(wàn)鎳噸，在全球占比42%；根據(jù)INSG數(shù)據(jù)，印尼原生鎳產(chǎn)量與在全球占比持續(xù)擴(kuò)大，2024年產(chǎn)量160.9萬(wàn)噸，占比45.6%。近年來(lái)印尼成本優(yōu)勢(shì)壓低了全球鎳產(chǎn)品的成本中樞，海外高成本鎳冶煉項(xiàng)目在成本壓力下進(jìn)入維護(hù)狀態(tài)；通脹與需求增速放緩使得下游在經(jīng)營(yíng)和擴(kuò)張方面趨于謹(jǐn)慎，以主動(dòng)去庫(kù)、被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)為主，對(duì)高價(jià)原料接受能力減弱，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇。

濕法項(xiàng)目新增產(chǎn)能增長(zhǎng)迅速，上半年產(chǎn)量同比增長(zhǎng)61%至22.2萬(wàn)噸，占冶煉品（MHP、冰鎳、NPI合計(jì)，考慮到硫酸鎳和精煉鎳是上述產(chǎn)品的后延價(jià)格，這兩項(xiàng)不計(jì)入）的占比從2022年初的4%上升至2025年6月的18%。印尼濕法產(chǎn)能有望在2025-2027繼續(xù)快速投放，在建項(xiàng)目以持有鎳礦或有穩(wěn)定鎳礦來(lái)源的企業(yè)為主。2025年上半年新增HPAL產(chǎn)能6萬(wàn)噸，2026-2027在建或待投項(xiàng)目產(chǎn)能超過(guò)50萬(wàn)噸。一方面，印尼已經(jīng)禁止新增火法冶煉項(xiàng)目，另一方面，印尼鎳礦品位下降，本土中高品位鎳礦的含水量、硅鎂比等參數(shù)越來(lái)越難以滿足火法項(xiàng)目原料需求。在濕法項(xiàng)目產(chǎn)能持續(xù)高速釋放、印尼鎳產(chǎn)品價(jià)格錨定LME定價(jià)的背景下，印尼濕法鎳冶煉成本還有繼續(xù)強(qiáng)化的空間。