近期銅價(jià)震蕩上行，市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)銅價(jià)走勢(shì)存在一定分歧。商品屬性來(lái)看，銅礦上游精煉銅礦增產(chǎn)指引及CAPEX非常有限，TC/RC費(fèi)用持續(xù)大幅下調(diào)，全球精煉銅礦整體仍維持緊平衡局面；此外，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”、美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”支撐銅價(jià)底部，當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)合理，銅價(jià)若要進(jìn)一步打開(kāi)上升通道需要看到國(guó)內(nèi)宏觀政策進(jìn)一步發(fā)力以及海外經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升，靜待新周期到來(lái)。
而通脹預(yù)期的抬升、降息預(yù)期的抬升以及美元指數(shù)的小幅回落均有望一定程度上進(jìn)一步支撐銅價(jià)延續(xù)當(dāng)前偏強(qiáng)震蕩的行情。我們維持銅價(jià)下半年上行至10000-11000美元/噸的判斷，警惕7月對(duì)等關(guān)稅問(wèn)題超預(yù)期的擾動(dòng)。
▍商品屬性：底部支撐明確，但多空因素交織。
從需求端來(lái)看：關(guān)注關(guān)稅以及海外貨幣財(cái)政對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響以及8-9月的政策窗口期。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)整體呈現(xiàn)著“中國(guó)穩(wěn)健、新興分化、歐洲企穩(wěn)、美國(guó)回落”的特征。我國(guó)電源電網(wǎng)端投資維持高景氣表現(xiàn)，對(duì)銅價(jià)形成了堅(jiān)實(shí)的底部支撐，地產(chǎn)投資以及消費(fèi)領(lǐng)域邊際小幅趨弱，我們認(rèn)為8-9月存在政策博弈的窗口期；海外方面，關(guān)稅擾動(dòng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)邊際小幅走弱但仍有韌性，歐洲經(jīng)濟(jì)逐漸出現(xiàn)企穩(wěn)回升的態(tài)勢(shì)，年中以來(lái)美歐財(cái)政政策邊際小幅擴(kuò)張進(jìn)一步支撐經(jīng)濟(jì)韌性，一定程度上支撐銅價(jià)表現(xiàn)。
從供給端來(lái)看：當(dāng)前全球精煉銅維持供需緊平衡的狀態(tài)并進(jìn)一步支撐銅價(jià)底部韌性。2025年二季度全球精煉銅供需仍然處于緊平衡狀態(tài)，供需存在小幅缺口。當(dāng)前銅行業(yè)處于價(jià)格見(jiàn)頂回落后礦端資本開(kāi)支邊際收緊的階段，預(yù)計(jì)未來(lái)一兩年內(nèi)，隨著海外經(jīng)濟(jì)需求逐漸企穩(wěn)回升，相對(duì)緊張的資本開(kāi)支將進(jìn)一步影響供需矛盾并支撐銅價(jià)表現(xiàn)?；诔杀竟乐捣治?，我們預(yù)期銅價(jià)在8500-8800美元/噸存在底部支撐。
▍金融屬性：小幅利好，緩慢上行。基于美元、降息與通脹預(yù)期博弈來(lái)看，我們認(rèn)為金融屬性仍會(huì)繼續(xù)帶動(dòng)銅價(jià)上行至10000-11000美元/噸。具體而言：
美元指數(shù)方面，近期美元指數(shù)邊際小幅走弱小幅利好銅價(jià)表現(xiàn)，后續(xù)要警惕市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的過(guò)度定價(jià)。由于受到關(guān)稅反復(fù)以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)小幅走弱逐漸兌現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期背景下，短時(shí)來(lái)看美元指數(shù)當(dāng)前趨勢(shì)或難改變，對(duì)銅價(jià)的小幅帶動(dòng)作用仍會(huì)持續(xù)。我們判斷美元指數(shù)或難大幅走弱，特別是在我們預(yù)計(jì)若OBBB法案通過(guò)，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)在四季度至明年初存在一定抬升作用的背景下，美元指數(shù)走弱對(duì)銅價(jià)的帶動(dòng)作用或相對(duì)有限。
流動(dòng)性方面，我們對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度仍然保持謹(jǐn)慎態(tài)度，年內(nèi)降息次數(shù)或小于等于2次，或?qū)⒃?月的議息會(huì)議上進(jìn)行降息。我們認(rèn)為美國(guó)核心商品價(jià)格在今年年中起可能就將更加明顯地體現(xiàn)出關(guān)稅的提振，另一方面，美國(guó)1-5月失業(yè)率（保留三位小數(shù)）持續(xù)小幅上升，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)繼續(xù)溫和走弱。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)重心仍偏向控制通脹風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息次數(shù)或仍小于等于2次，或在9月的議息會(huì)議上進(jìn)行降息。
通脹預(yù)期方面，結(jié)合當(dāng)前我們對(duì)于美國(guó)通脹的判斷，后續(xù)美國(guó)通脹預(yù)期或小幅上行至2.4%-2.5%，對(duì)銅價(jià)上行或存在一定的小幅帶動(dòng)作用。近期市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)“類滯漲”環(huán)境的程度存在一定分歧，結(jié)合美國(guó)CPI走勢(shì)與10年期美債通脹預(yù)期的相關(guān)性，我們預(yù)計(jì)10年期美債通脹預(yù)期或能從當(dāng)前的2.2%-2.3%上行至2.4%-2.5%區(qū)間，后續(xù)仍有進(jìn)一步帶動(dòng)的空間。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：
美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期及路徑超預(yù)期；海外宏觀經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期；中東與俄烏地緣政治沖突超預(yù)期；礦端擾動(dòng)超預(yù)期；對(duì)等關(guān)稅超預(yù)期發(fā)酵。
